中金：维持华润建材科技“跑赢行业”评级 目标价2.5港元

　　中金发布研报称，由于区域市场水泥价格表现尚可、煤炭价格下降，该行上调华润建材科技（01313）2025年净利润7.5%至12.2亿元，引入2026年归母净利润15.2亿元。该行维持“跑赢行业”评级，考虑市场风险偏好增加，该行暂维持2.5港元目标价不变，对应2025/26E 13.5x/10.5x

　　P/E，隐含44%的上行空间。

　　中金主要观点如下：

　　2024年业绩符合该行预期

　　公司公布2024年业绩：营收230亿元，同比-10%；归母净利润2.11亿元，同比-67%，业绩符合前期盈利预告与市场预期。

　　1）全年销量同比下滑：2024年公司水泥及熟料销量6171万吨，同比-11%，全年销量降幅略高于行业平均水平，展现公司对价格、利润追求更甚；其中4Q24销量同比-19%至1784万吨。2）前三季度价格竞争激烈，4Q环比大幅修复：24年1-3Q行业价格竞争激烈，价格及吨毛利承压，24年全年公司水泥熟料均价为244元/吨（同比-29元/吨），由于煤炭成本下降，公司单位成本同比-30元至208元/吨，吨毛利37元/吨，同比+5元/吨；其中4Q24公司均价环比+22元/吨至259元/吨（同比+20元/吨），带动吨毛利同比+25元/吨至54元/吨。3）吨费用同比有所上升：该行计算公司2024年全口径水泥熟料吨费用约58元，同比+9元（主要系四季度减值影响扰动）。4）骨料业务产销大幅提升，毛利率略有压力：2024年公司骨料销量6935万吨，同比+52%，均价基本持平于36元/吨，毛利率35%（同比-19ppt，主要系新增产能折旧影响）。5）经营性现金流保持稳定、资本开支明显收缩。2024年公司经营性净现金流38亿元，资本开支30亿元。6）资产负债表较为健康，提升派息率维持派息额：2024年末公司净借贷率28%，资产负债率仅36.5%，公司宣告每股派息约0.03港元，对应派息率约91%。该行估算，若25年保持23年的~46%的派息率，则对应股息率有望达到5%。

　　发展趋势

　　新管理层强化盈利优先战略，后续盈利弹性有望充分释放。公司核心市场华南地区涨价顺利，截至3月中旬，广东已经蓄势涨价两轮。展望2025年，该行认为公司新管理层强化利润导向，或将进一步改善区域错峰效果，华南市场吨利改善潜力较大；同时考虑到公司2024年计提充分，2025年业绩基数较低，后续公司盈利弹性释放空间相对充足。

　　风险提示：需求恢复不及预期，行业价格协同不及预期，行业竞争加剧。