安图生物(603658)：集采影响1Q业绩表现 静待后续恢复

机构：华泰证券

研究员：谢春生/岳铂雄

安科瑞2024 年实现营收10.63 亿元（yoy-5.24%），归母净利1.70 亿元（yoy-15.68%），扣非净利1.51 亿元（yoy-18.07%）。其中Q4 实现营收2.48 亿元（yoy+0.32%），归母净利1136.76 万元（yoy-58.70%）。公司营收低于我们预期主要受国内业务进展延后影响，利润低于我们预期，主要受公司24 年政府补助及投资分红减少影响。我们认为，受益于国家虚拟电厂政策出台，25 年公司EMS 2.0、3.0 业务有望提速，维持 “买入”评级。

海外业务稳健增长，看好25 年国内业务修复

分地区看，24 年公司国内/海外营收为10.19/0.44 亿元，分别同比-6.41%/+33.22%，海外收入稳增主要受益于公司已完成东南亚、欧洲、中东、非洲等地销售布局，同时公司多次赴海外参加行业展会，树立了良好的品牌形象。分产品看，24 年公司电力监控及变电站综合监测系统/能效管理产品及系统/ 消防及用电安全产品/ 企业微电网/ 电量传感器收入分别同比-12.12%/-0.57%/-16.11%/+24.46%/+7.43%，产品收入下滑主要由于国内客户招投标进展延后，看好25 年新型电力系统建设提速带动公司业绩修复。

期间费用率维持稳定，产品结构升级有望带动盈利提升公司24 年销售/管理/研发费用率分别为13.84%/6.04%/10.94%，分别同比-0.47pct/+0.02pct/-0.46pct，费用管控能力持续凸显。公司24 年归母净利较23 年同比减少3,157 万元，主要受政府补助以投资分红减少影响。公司24 年剔除其他收益和投资收益减少影响后净利润率约18.74%，同比提升0.81pct。我们认为，公司持续加强产品结构升级，软件属性日益凸显，看好新能源、新型电力系统、虚拟电厂三大业务机遇下公司盈利能力提升。

“虚拟电厂”国家级政策出台，看好公司远期成长空间25 年4 月，国家发改委、国家能源局印发《关于加快推进虚拟电厂发展的指导意见》，明确提出到2027 年、2030 年，全国虚拟电厂调节能力分别达到2,000 万千瓦以上、5,000 万千瓦以上。虚拟电厂建设提速进一步提出对于负荷侧的管理要求，源网荷储充平台有望成为大型企业刚需，公司EMS2.0、3.0 产品有望发挥产品优势，持续扩大市场份额，远期成长空间广阔。

盈利预测与估值

考虑公司部分业务仍承压，下调盈利预测，预计公司25-27 年归母净利分别为2.95、3.84、5.02 亿元（前值25-26 年3.17、4.13 亿元）。可比公司25年 19.3x PE（Wind 一致预期），考虑公司软件产品优势，给予公司25 年26x PE，对应目标价30.68 元（前值37.00 元，25E 25xPE），维持“买入”。

风险提示：新型电力系统建设不及预期；平台产品推进不及预期。